SYNTHÈSE : une crise aux conséquences potentiellement considérables

La hausse de la dette publique française, conjuguée à l’instabilité politique et à la défiance croissante des investisseurs sur les marchés financiers, fait craindre une crise aux conséquences potentiellement considérables. La France peut-elle encore l’éviter ?

🌦️ Prévoir les crises budgétaires ressemble à prévoir la météo : certains facteurs rendent une tempête plus probable, mais leurs interactions varient tellement qu’il est impossible d’affirmer avec certitude si elle se produira, ni où elle frappera le plus durement – jusqu’à ce qu’elle soit déjà là. Si le montant de l’endettement n’est qu’un facteur parmi d’autres, la perception des investisseurs représente le facteur le plus décisif à court terme.

📈 Depuis la Seconde Guerre mondiale, les différentes dimensions de la situation de la dette ne s’étaient jamais combinées de façon aussi inquiétante :

• plus haut niveau de dette rapporté au PIB depuis 80 ans ;
• augmentation des taux d’intérêt et du spread, c’est-à-dire de l’écart entre les taux français et ceux de pays jugés plus sûrs ;
• détention de 60 % des obligations françaises par des investisseurs étrangers, susceptibles de se détourner de la dette française en cas de crise de confiance ;
• croissance économique faible ;
• instabilité politique.

💶 Une austérité sévère est-elle donc désormais inévitable ? De tous les facteurs qui rendent la situation actuelle si périlleuse, le budget est le seul sur lequel le gouvernement dispose d’une certaine marge de manœuvre. Deux réserves importantes s’imposent toutefois : les résistances sociales et politiques aux réductions douloureuses des dépenses et aux hausses d’impôts ainsi que le risque d’affaiblir sérieusement une croissance économique déjà anémique.

☂️ Sous les nuages qui s’amoncellent, quelques acteurs jouent les parapluies : la Banque centrale européennepourrait décider d’activer son dispositif de gestion de crises pour réduire le risque de turbulences sur les marchés financiers et deux des trois plus importantes agences de notation ont choisi de ne pas dégrader la note de la France, sans doute pour les mêmes raisons. Alors que les débats parlementaires sur le budget viennent tout juste de commencer, la France va devoir faire face à des choix difficiles.

ARTICLE – Une crise de la dette se profile-t-elle en France ?

Publié le 30/10/2026 SCIENCES PO

La hausse de la dette publique française, conjuguée à l’instabilité politique et à la défiance croissante des investisseurs sur les marchés financiers, fait craindre une crise aux conséquences potentiellement considérables. Selon la spécialiste d’économie politique Zsofia Barta au CEE, si les mesures d’austérité pourraient contribuer à restaurer la confiance des investisseurs, elles risqueraient également d’aggraver les difficultés économiques et sociales du pays. Comment la France peut-elle faire face à ces défis et éviter une crise majeure de la dette publique ?

Depuis des décennies, les citoyens se sont entendu dire qu’ils devaient accepter des politiques d’austérité sévères pour éviter de dévastatrices crises de la dette, alors même que rien de particulièrement alarmant ne se produisait. Il est dès lors difficile de les alerter de manière crédible sur les dangers sérieux qui se profilent aujourd’hui sur les marchés de la dette publique. Les responsables politiques ont peut-être trop souvent crié au loup par le passé. Il faut pourtant souligner qu’il est impossible de déterminer à partir de quel niveau d’endettement un État devient vulnérable à une crise de la dette. Différentes interprétations peuvent donc coexister, notamment sur la question de savoir si certaines évolutions rapprochent dangereusement un pays d’une crise — jusqu’au moment où celle-ci éclate effectivement.Prévoir les crises budgétaires ressemble à prévoir la météo : certains facteurs rendent une tempête plus probable, mais leurs interactions varient tellement qu’il est impossible d’affirmer avec certitude si elle se produira, ni où elle frappera le plus durement — jusqu’à ce qu’elle soit déjà là. Dans le cas des crises de la dette, le montant de l’endettement (généralement exprimé en pourcentage du PIB) n’est qu’un facteur parmi d’autres. Il faut également tenir compte des intérêts que le pays doit verser sur sa dette existante ; des perspectives de croissance de l’économie, dont dépendent les recettes nécessaires au service de la dette ; de la probabilité que le gouvernement obtienne un soutien politique suffisant pour consacrer une part adéquate de ses recettes à ce service ; et, enfin, facteur tout aussi essentiel, de la manière dont les investisseurs appelés à acheter des obligations d’État perçoivent l’ensemble de ces conditions.Ce dernier facteur est le plus difficile à anticiper, mais aussi le plus décisif à court terme : si les investisseurs commencent à douter que l’État ait les moyens, la capacité et la volonté d’honorer intégralement et ponctuellement sa dette, la situation peut très vite devenir incontrôlable. Dès qu’ils sont gagnés par le doute, non seulement ils cessent d’acheter de nouvelles obligations, mais ils cherchent aussi à vendre celles qu’ils détiennent. Lorsque la demande d’obligations diminue et que l’offre augmente, leur prix baisse et leur taux d’intérêt implicite augmente (le prix des obligations et leur rendement évoluent en sens inverse). La hausse des intérêts alourdit encore la charge budgétaire et accentue les inquiétudes quant à la capacité de l’État à rembourser sa dette. Le processus peut alors devenir un cercle vicieux : la panique des investisseurs et l’effondrement des prix transforment les anticipations de défaut en prophétie autoréalisatrice. La flambée des taux rendant l’accès au financement prohibitif, l’État finit par ne plus pouvoir honorer ses obligations arrivant à échéance. De tels défauts de paiement provoquent des crises aux conséquences économiques, politiques et sociales considérables.Les nuages qui s’amoncellent à l’horizon de la FranceLes nuages qui s’amoncellent à l’horizon de la France sont aujourd’hui particulièrement sombres. Le niveau de la dette française rapporté au PIB est élevé : il n’a jamais été aussi important depuis la Seconde Guerre mondiale et dépasse celui de nombreux pays comparables, même s’il reste inférieur à celui de l’Italie, de la Grèce, des États-Unis ou du Japon. Les intérêts pèsent déjà lourdement sur le budget ; les taux d’intérêt ont sensiblement augmenté au cours des quatre dernières années et se sont envolés ces derniers mois ; et rien ne permet de supposer que cette tendance s’inversera dans le contexte géopolitique et économique actuel. La croissance économique est faible depuis plusieurs années et ne devrait guère s’accélérer. Dans le même temps, l’instabilité politique rend extrêmement difficile jusqu’à l’élaboration du budget, sans même parler d’une réforme budgétaire d’ampleur permettant de faire face à l’augmentation des charges d’intérêts.Plus inquiétant encore, le « spread », c’est-à-dire l’écart entre les taux d’intérêt exigés sur les obligations françaises et ceux des obligations émises par des pays considérés comme plus sûrs, s’est nettement creusé, ce qui indique que les investisseurs jugent de plus en plus la dette française plus risquée que celle des autres pays. À ces difficultés s’ajoute le fait qu’environ 60 % des obligations françaises sont détenues par des investisseurs étrangers, qui risquent de se retirer précipitamment au moindre signe de crise. À l’inverse, le Japon, pourtant beaucoup plus endetté, se trouve dans une position relativement plus sûre : 90 % de ses obligations sont détenues par des investisseurs institutionnels nationaux et par la banque centrale, qui sont moins susceptibles de les vendre massivement dès les premiers signes de difficulté. Depuis la Seconde Guerre mondiale, les différentes dimensions de la situation de la dette ne s’étaient jamais combinées de façon aussi inquiétante en France.L’austérité constitue un pari risqué plutôt qu’une solution infaillibleUne austérité sévère est-elle donc désormais inévitable si la France veut éviter une crise dévastatrice de la dette ? Cela peut sembler logique. De tous les facteurs qui rendent la situation actuelle si périlleuse, le budget est en effet le seul sur lequel le gouvernement dispose d’une certaine marge de manœuvre : l’encours de la dette est un fait accompli, tout comme la proportion d’investisseurs étrangers susceptibles de prendre la fuite, et le gouvernement ne contrôle directement ni la vigueur de l’économie ni l’évolution des taux d’intérêt. En outre, s’il parvenait à démontrer de manière convaincante qu’il a la capacité et la volonté de dégager suffisamment de ressources budgétaires pour assurer le service de la dette, les investisseurs pourraient retrouver confiance et la crise qui se profile pourrait être désamorcée. Si le spread se réduisait, la charge des intérêts pourrait même s’alléger dans une certaine mesure.Deux réserves importantes s’imposent toutefois. D’une part, les résistances sociales et politiques aux réductions douloureuses des dépenses et aux hausses d’impôts, qui ont empêché les réformes budgétaires par le passé, ne disparaissent pas simplement sous la menace d’une crise de la dette — d’autant que les gouvernements précédents ont si souvent crié au loup. Alors que les tensions sociales se manifestent déjà dans la rue, une tentative d’imposer l’austérité pourrait porter l’instabilité politique à un niveau supérieur si l’opposition aux sacrifices exigés provoquait la chute du gouvernement. D’autre part, l’austérité risque d’affaiblir sérieusement une croissance économique déjà anémique. Dans un pays comme la France, où la croissance dépend davantage de la consommation intérieure que des exportations, des coupes importantes dans les transferts publics pourraient fragiliser le principal moteur de l’activité. Elles réduiraient ainsi les recettes de l’État et sa capacité à assurer le service de la dette, malgré les lourds sacrifices imposés à la société. L’austérité constitue donc un pari risqué plutôt qu’une solution infaillible.Les solutions de remplacement sont complexesLes solutions de remplacement sont complexes. Certains ont proposé de réduire le poids de la dette française en annulant les obligations détenues par la Banque centrale européenne (BCE). Outre les graves difficultés juridiques et politiques qu’une telle mesure engendrerait dans les relations de la France avec la BCE et ses partenaires européens, elle ne contribuerait guère à écarter le spectre d’une crise de la dette. Elle supprimerait en effet la fraction la moins dangereuse de cette dette : une part relativement limitée, détenue par l’acteur le moins susceptible de liquider ses titres dans un mouvement de panique. De plus, elle adresserait à tous les autres détenteurs d’obligations un signal dangereux quant à la volonté de la France d’honorer ses engagements.Mais si la Banque centrale européenne ne peut pas aider la France en annulant les titres de dette française qu’elle détient, elle n’en demeure pas moins un acteur central du drame actuel et un élément déterminant de toute solution à l’impasse dans laquelle se trouve le pays. La BCE a en effet le pouvoir d’influer sur le prix des obligations (et donc sur leur taux d’intérêt implicite) en intervenant sur le marché comme acheteur à grande échelle, ce qui soutient la demande. Cette capacité est particulièrement importante pour interrompre le cercle vicieux qui peut transformer l’inquiétude des investisseurs en prophétie autoréalisatrice de défaut de paiement. Ce cercle vicieux pourrait même être évité sans intervention effective de la BCE, dès lors que les investisseurs seraient convaincus qu’elle interviendrait si le marché commençait à s’emballer.La principale question consiste évidemment à savoir si, et à quel moment, on peut raisonnablement attendre de la BCE qu’elle mobilise sa puissance monétaire au soutien des obligations françaises et engage des ressources considérables pour en maintenir le prix. Après avoir cherché pendant de nombreuses années à concilier l’interdiction du financement monétaire inscrite dans le traité de Maastricht avec la responsabilité qui lui incombe en tant que seul acteur de la zone euro capable d’intervenir efficacement sur des marchés de la dette souveraine pris dans une spirale de crise, la BCE a créé un cadre d’intervention qui ne dispense pas les gouvernements de résoudre leurs problèmes d’endettement, mais permet de désamorcer les tensions explosives provoquées par la panique des marchés. Selon ce dispositif, les obligations d’un pays ne peuvent bénéficier d’un soutien que si celui-ci est considéré comme menant des « politiques budgétaires et macroéconomiques saines et soutenables ». Cette formulation laisse une large incertitude quant à la conformité de la politique française à ces critères. Dans les circonstances actuelles, elle incite fortement le gouvernement à adopter une austérité sévère — malgré les risques considérables évoqués précédemment — afin de montrer que la France fait tout son possible pour assainir ses finances publiques. De fait, le projet de budget actuel prévoit d’importantes réductions concernant les retraites et les rémunérations des agents publics, ainsi que des hausses d’impôts.En définitive, il est presque inconcevable que la BCE choisisse de ne pas défendre les obligations de l’État français et laisse l’un des plus grands pays membres faire défaut, au risque d’entraîner l’effondrement de l’ensemble de la zone euro. Toutefois, elle aurait du mal à justifier une intervention avant que la situation de la France sur les marchés obligataires ne se soit dégradée au point de pouvoir invoquer des « dynamiques de marché injustifiées et désordonnées ». La pression sur le budget français et sur le gouvernement devrait donc continuer de s’accroître dans un avenir prévisible.Très peu de choses sont prévisiblesUne réserve essentielle demeure toutefois : très peu de choses sont prévisibles. Vendredi dernier encore, la France a bénéficié d’un répit bienvenu lorsque Moody’s, l’une des trois principales agences de notation, a annoncé qu’elle maintenait la note de la France à Aa3, malgré les nombreuses anticipations d’une dégradation. Une baisse de note à ce stade aurait constitué un puissant facteur de déstabilisation.C’est peut-être précisément pour cette raison que les agences de notation, soucieuses de ne pas déclencher de graves turbulences, après le rôle qu’elles ont joué dans de précédentes crises de la dette, avancent avec beaucoup de prudence. Fitch, qui a publié sa dernière évaluation de la France à la fin du mois d’août, a également choisi de maintenir sa note précédente (A+), assortie d’une perspective stable. Il est aussi très probable que S&P, qui doit annoncer sa notation fin novembre, maintienne sa note A+, éventuellement avec une perspective négative.Au-delà des prochaines échéances de notation, la visibilité est très limitée, mais les nuages s’accumulent manifestement. Si les enseignements tirés de la précédente crise européenne, et notamment le dispositif de gestion des crises de la BCE, permettent d’espérer une réduction du risque de turbulences sur les marchés financiers, beaucoup dépendra de la capacité du gouvernement à contenir la montée des tensions sociales. Alors que les débats parlementaires sur le budget viennent tout juste de commencer et que la France doit faire face à des choix difficiles, la tâche s’annonce herculéenne.